川普對等關稅引發「美債避險功能」破裂的討論，引起華爾街各大專家論戰，本文嘗試整理討論精華，以及中日兩大最大美債持有國的倒貨可能，來釐清市場的真相。 （前情提要：美債血崩跌！殖利率飆近3年新高，美國絕望「股債匯三齊跌」 ） （背景補充：誰在川普背後推動關稅：「中路好戰角」經濟學家納瓦羅 ）   美國國債（U.S. Treasuries）一直被全球投資者奉為圭臬，是動盪時期可靠的資金避風港，在2008年的金融海嘯、911恐怖攻擊，都是非常可靠的「無風險」資產，但在近期在總統唐納·川普（Donald Trump）發動全面對等關稅背景下，其避險功能正遭受前所未有的質疑。 傳統上當股市等風險資產遭拋售時，資金會湧入美債尋求避險，推升債券價格、壓低殖利率，但近幾日川普祭出高額關稅後，市美國長天期國債（如10年期和30年期）的殖利率不僅沒下降，反而與股票、加密貨幣等風險資產同步飆升（意味著債券價格下跌）。 美國前財政部長勞倫斯·薩默斯（Lawrence Summers）近期批評，美國國債的交易模式已如同一個新興市場國家的債券，暗示其風險溢價正在顯著提升。 資金全面逃出美國 而數據揭示了市場的劇烈動盪，本週四（4月10日）美股在經歷了前一日的歷史性大漲後暴跌，幾乎回吐一半漲幅，被視為全球資產定價之錨的30年期美國國債殖利率飆升了驚人的13個基點，達到4.87%的高位。 美元匯率也遭受重創，兌歐元和瑞士法郎的跌幅創下十年之最，這股涵蓋股市、債市、匯市的廣泛拋售潮，更延續到了週五（4月11日）。這種「股債匯三殺」的局面，加劇了市場對於外國投資者可能正大規模撤離美國資產的擔憂，這與美債失去避險功能這點息息相關。 誰動搖美元霸權？ 為何造成這樣的問題？民間輿論與華爾街分析師認為，造成美國國債避險失靈的原因錯綜複雜，但川普政府的對等關稅「狼來了」效應難辭其咎，其中更對所有來自中國的產品課以高達145%的懲罰性關稅，這是美國近一個世紀多以來最激進的保護主義貿易壁壘，與美國歷來主張自由經濟與開放的態度完全不同，這導致了民間對美國資產的信心危機，導致資金從美國國債市場撤離，推動長天期殖利率創下自2020年新冠疫情爆發初期以來的最大單日漲幅。 美國自身龐大的債務負擔也可能是動搖投資者信心的深層原因，多年的財政赤字和大規模借貸，已將美國國債總額推升至歷史高位，市場過去擔憂美國政府的償債能力以及美元的長期價值，在經濟衰退下的疑慮又再度加深。 《格蘭特利率觀察家》（Grant’s Interest Rate Observer）創辦人吉姆·格蘭特（Jim Grant）曾提及，美國維持旺盛國立的根源要追究到「世界對美國財政貨幣管理能力以及其政治金融機構穩定性存在大的信任」，而他也直言「世界可能正在重新考慮」。 對於一個需要仰賴進口國、依賴全球資本來為其巨額赤字融資的國家而言，無疑是危險的信號。 華爾街爭論：中日誰拋售美債？ 近期影響美債的原因，華爾街正在爭論是否與美國的最大競爭國家——中國有關，許多社群上的分析師輿論認為大膽推測，北京方面可能正在拋售其持有的美國國債，，此作為對美國極端關稅政策的報復。 東京SMBC日興證券的資深利率策略師奧村理（Ataru Okumura）也提及，中國可能正在拋售國債以示報復，中國或許意在藉此展示其，為了提升對美談判籌碼，不惜引發全球金融市場動盪的決心。 高盛集團（Goldman Sachs Group Inc.）的分析團隊也推測，出售美元資產可能是中國的報復選項之一；而Yardeni Research的創始人艾德·亞德尼（Ed Yardeni）則表示，債券投資者可能開始擔心北京和其他全球持有者會開始拋售美債。 日本官方澄清沒拋售 不少論點認為美債持有量第一名的國家日本，才是拋售美債的最主要元兇，但稍早日本財務大臣加藤勝信就已經強調，日本管理美國國債持倉是為將來干預匯率預留的戰略儲備，是日本央行儲備的貨幣工具，而不是干涉貿易與談判的工具，直接否認了此指控。 而中國是美國國債的第二大外國持有者，僅次於日本，據美國財政部今年1月公布的官方數據，中國直接持有的美國國債規模已穩步下降至至少2011年以來最低水平，約為7000億美元。但數據無法顯示更為複雜的現況，事實上中國等資金可能透過比利時、盧森堡等國的託管帳戶間接持有大量美債，而這些託管國的民間基金持有量近年來逐漸上升，使得追蹤中國的真實持有規模變得困難。 由於中國官方的交易數據高度保密，且相關數據的發布存在滯後以及市場認定的人為修正，因此目前無人能確切證實中國是否確實在近期進行了大規模拋售。中國人民銀行和國家外匯管理局也未對此立即回應置評請求。 中國拋售論的反對者 但許多市場人士仍對「中國拋售論」持懷疑態度，道明證券（TD Securities）策略師普拉尚特·紐納哈（Prashant Newnaha）指出，如果中國大規模出售，其持倉結構可能偏向中短期，那麼短期國債殖利率應該承受更大壓力。但現實是，本輪拋售主要集中在曲線的長端（本週30年期殖利率上升48個基點，遠超5年期的36個基點），這更像是廣泛投資者的資產重新配置，而非中國的針對性行動。 摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）的分析師傑伊·巴里（Jay Barry）也表示，外國官方持有量每減少3000億美元，才會推動5年期殖利率上升約33個基點。考慮到中國官方持有的7000億美元規模，若要造成如此大的市場波動，其拋售規模需要非常巨大，這在許多觀察家看來可能性不大，因為這同樣會損害中國自身外匯儲備的價值。 技術性去槓桿拋壓 除了地緣政治與總體經濟要素以外，市場上的技術性操作也可能是因素也被認為美債暴跌的主因之一，美國財政部長斯科特·貝森特（Scott Bessent）就認為，市場的波動來源非系統性風險導致，而是債券市場正進行的「令人不適但理論上合理的去槓桿化過程」。 過去全球的對沖基金流行「基差交易」（basis trade），這是一種利用現貨國債與國債期貨之間的微小價差進…