從歷史經驗看，降息後市場大概率會上漲，但不是一降息就漲。本文將會覆盤歷史上降息前後的資本市場波動。 （前情提要：鮑爾8/22全球央行年會放鴿還鷹？高盛預測：今年降息三次、看好短期美債 ） （背景補充：美國7月PPI爆炸》比特幣插針 11.7 萬美元、川普關稅敲響通膨警鐘，聯準會9月還降息嗎？ ）   今年 9 月降息似乎是個大概率事件，現在最大問題就是：降息後市場是不是會漲？ 從歷史經驗看，答案是大概率會，但不是一降息就漲。 在市場的直覺裡，「降息」幾乎等同於流動性釋放和資產價格上漲的訊號。但如果把時間拉長到過去三十餘年就會發現，美國聯準會的降息遠沒有表面那麼單純。它有時是為了防患未然的預防性措施，有時是為了在危機中託底的緊急紓困。 1990 年至今，美國聯準會一共經歷了五輪主要的降息週期，每一輪背後都有不同的經濟背景與政策動機，股市的反應也呈現出截然不同的面貌。要理解降息與市場的關係，不能簡單地將其視為「牛市按鈕」，而必須結合當時的巨集觀環境與投資者情緒，進行具體分析。 距離上一次降息已經過去整整一年，如今市場再度將目光聚焦在 9 月的議息會議上。根據 FedWatch 資料顯示，九月美國聯準會降息 25 個基點的概率已高達 83.6%。回顧過去一年，降息後不僅標普和納指重新整理了歷史新高，比特幣也迎來了狂飆，這讓市場再次憧憬「降息＝牛市」的邏輯，Coinbase 也認為寬鬆貨幣週期將帶來山寨季。然而，降息與行情之間是否真有必然聯絡？本文將梳理自 1990 年以來美國聯準會歷次降息週期下的經濟與股市表現，為牛市是否到來提供更加理性的判斷依據。 降息與牛市：降息週期下的股市表現 1990-1992：海灣戰爭與儲貸危機後的軟著陸 1990—1992 年，美國經濟接連遭遇儲貸危機與海灣戰爭的衝擊，信貸緊縮、消費和投資驟然放緩，經濟迅速陷入衰退。美國聯準會從 1990 年 7 月開始一路降息直至 1992 年 9 月，聯邦基金利率從 8% 下降到 3%，展開了一輪強力寬鬆。 最初，美國聯準會只是觀察到經濟動能減弱和金融市場不穩，選擇逐步轉向寬鬆。但 8 月伊拉克入侵科威特，油價飆升、經濟低迷，市場恐慌蔓延，迫使美國聯準會加快降息節奏。到 10 月，隨著經濟進一步走弱、政府達成削減赤字的預算協議，聯儲再次出手。1990 年底，金融系統壓力加劇，但通膨反而緩解，為更大幅度寬鬆打開了空間。 這次降息有效緩解信貸緊縮和地緣危機帶來的負面影響。美國 CPI 從 1989 年的 121.1 點升至 1993 年的 141.9 點，但同比增速從 4.48% 降至 2.75%，通膨得到控制；GDP 增速則從 1991 年的 -0.11% 回升至 1993 年的 3.52%，經濟重回增長軌道。 資本市場的反應更為直接。1990 年至 1992 年，美國聯準會降息帶來的寬鬆效應顯著提振投資者信心，道瓊斯指數上漲 17.5%，標普 500 漲幅 21.1%，而科技股主導的納斯達克更是飆升 47.4%，成為危機後最強勁的修復板塊。 1995-1998：預防經濟衰退和亞洲金融危機 在經歷了 1994–1995 年的緊縮週期並成功實現「軟著陸」後，美國經濟仍面臨增長放緩的隱憂。為避免過度收緊導致衰退，美國聯準會在 1995–1996 年果斷轉向寬鬆，通過降息來託底經濟。事實證明，這一操作頗為成功 —— 美國 GDP 增速從 1995 年的 2.68% 提升至 1996 年的 3.77%，並在 1997 年進一步躍升至 4.45%，經濟重新駛入上漲通道。 然而，1997 年 7 月亞洲金融危機爆發，資本市場陷入劇烈震盪。美國本土雖然基本面依舊強勁，但全球不確定性急劇上升，LTCM（長期資本管理公司）危機更是點燃了市場恐慌。為防止外部衝擊拖累國內經濟，美國聯準會在 1998 年 9 月至 11 月間三度降息，將聯邦基金利率從 5.5% 下調至 4.75%。 這輪溫和降息的效果相當顯著，經濟保持擴張態勢，而資本市場更是迎來一場狂歡。自寬鬆開啟後，道瓊斯指數上漲逾一倍，錄得 100.2% 的漲幅；標普 500 飆升 124.7%；而在科技熱潮驅動下，納斯達克更是上漲 134.6%，提前為隨後的網際網路泡沫積蓄了能量。 2001–2003：網際網路泡沫後的修復 2001–2003 年間，美國經濟接連遭遇網際網路泡沫破裂、9・11 恐怖襲擊以及隨後的衰退衝擊，市場一度陷入深度低迷。網際網路泡沫的破滅導致股市崩盤並迅速波及實體經濟，企業投資驟減、失業率攀升，最終引發長達八個月的衰退。原本脆弱的復甦勢頭，又在 2001 年 9 月的恐怖襲擊後受到重創，金融市場和消費者信心急速下挫。 為應對這些重壓，美國聯準會在短短兩年間展開了歷史上最激進的寬鬆操作之一。聯邦基金利率從 2001 年初的 6.5% 一路下調至當年 12 月的 1.75%，並在 2003 年 6 月進一步降至 1%，累計降幅高達 500 個基點。美國聯準會希望通過極低的融資成本，刺激企業再投資與消費支出，穩住經濟基本盤。 政策確實避免了更嚴重的系統性危機，但復甦過程並非一帆風順。2002 年，美國實際 GDP 增速僅為 1.7%，企業投資疲軟、失業率依舊高企，經濟復甦步履維艱。不過，隨著寬鬆政策逐步傳導，2003–2004 年增長動能明顯回升，GDP 增速在 2004 年升至 3.85%，美國經濟重新企穩。 然而，股市的反應卻遠不如預期。猛烈的降息並未能扭轉資本市場的頹勢，三大股指在 2001–2003 年間仍然收跌：道瓊斯指數下挫 1.8%，標普 500 下跌 13.4%，而以科技股為主的納斯達克則重挫 12.6%。這一時期的經驗表明，即便是大幅度的貨幣寬鬆，也難以立即對抗結構性泡沫破裂帶來的深遠衝擊。 2007–2009：金融危機與零利率時代 2007–2008 年，全球金融危機全面爆發，對美國經濟和金融體系造成了深遠衝擊。危機的根源在於房地產泡沫的破裂與次級抵押貸款問題的集中爆…