這篇文章深入探討了加密貨幣市場流動性逐漸枯竭的現象，並分析了專案如何透過可持續的收入模式來提升生存機率。從穩定幣供應量的變化到加密專案的不同發展階段，結合傳統市場經驗，探討如何建立長遠價值。本文源自 Saurabh Deshpande 所著文章，由 Luffy，Foresight News 整理、編譯及撰稿。 （前情提要：觀點》加密市場投資的最佳策略：關注敘事先機而非現金流 ） （背景補充：MCP（Model Context Protocol）模型上下文協議：加密AI的數位連結器 ）   最近，我將穩定幣供應量作為衡量流動性的一個指標，再綜合考慮市場中的代幣數量，希望算出每項資產的流動性。不出所料，流動性最終趨近於零，而根據分析結果繪製的圖表堪稱一件 「藝術品」。 2021 年 3 月，每個加密貨幣約能享受到價值 180 萬美元的穩定幣流動性，而到了 2025 年 3 月，這一數位僅為 5500 美元。 作為一個專案，你要與其他 4000 萬個代幣競爭使用者和投資者的注意力，三年前這個數位還只有 500 萬。那麼，如何留住代幣持有者呢？你可以嘗試建立社群，讓成員在 Discord 上說 「GM」，再搞點空投活動。 但然後呢？一旦他們拿到代幣，就會轉戰下一個 Discord 群組去說 「GM」。 社群成員不會無緣無故地留下來，你得給他們一個理由。在我看來，一款有實際現金流的優質產品就是理由，或者，讓專案資料變得好看。 Russ Hanneman 綜合徵 美劇《矽谷》中，Russ Hanneman 曾誇口說要通過 「把電臺搬到網際網路上」 成為億萬富翁。在加密領域，人人都想成為 Russ，追逐一夜暴富，卻不操心商業基本面、構築護城河和獲取可持續收入這些 「無聊」 卻實際的問題。 Joel 最近的文章 《向停滯說再見》（Death to Stagnation）和《讓營收再次偉大》（Make Revenue Great Again）強調了加密專案迫切需要專注於可持續的價值創造。就像劇中令人印象深刻的場景，Russ Hanneman 對 Richard Hendricks 關於構建可持續營收模式的擔憂不屑一顧，許多加密專案同樣依賴投機性敘事和投資者的熱情。如今看來，這種策略顯然難以為繼。 但與 Russ 不同，創辦人不能光靠喊 「Tres Comas」（劇中 Russ 炫耀財富的用語）就讓專案成功。大多數專案需要可持續的收入，而要實現這點，我們首先得了解當下那些有收入的專案是怎麼做到的。 https://youtu.be/BzAdXyPYKQo 注意力的零和博弈 在傳統市場，監管機構通過對上市公司設定高門檻來維持可交易股票的流動性。全球有 3.59 億家公司，僅有約 5.5 萬家公開上市，佔比僅約 0.01%。這樣做的好處是，大部分可用資金集中在有限的範圍內。但這也意味著投資者早期押注公司、追逐高額回報的機會變少了。 注意力和流動性分散，是所有代幣都能輕鬆公開交易的代價。我在此並非評判哪種模式更好，只是單純展示兩個世界的差異。 問題在於，如何在看似無窮無盡的代幣海洋中脫穎而出？一種方法是表明你所打造的專案有需求，並且讓代幣持有者參與到專案增長中來。別誤會，並非每個專案都要同等執著於營收和利潤最大化。 營收不是目的，而是實現長期生命力的手段。 例如，一個承載了足夠多應用的 L1，只需賺取足夠的手續費來抵消代幣通膨即可。以太坊的驗證者收益率約為 3.5%，這意味著它每年的代幣供應量會增加 3.5%。任何質押 ETH 獲取收益的持有者，手中的代幣就會被稀釋。但如果以太坊通過手續費燃燒機制銷燬等量的代幣，那麼普通持有者的 ETH 就不會被稀釋。 以太坊作為一個專案，其實不需要有盈利，因為它已經擁有繁榮的生態系統。只要驗證者能獲得足夠收益來維持節點執行，以太坊沒有額外收入也沒問題。但對於代幣流通率（流通代幣佔比）為 20% 左右的專案來說並非如此，這些專案更像傳統公司，可能需要時間才能達到有足夠志願者維持專案運轉的狀態。 創辦人必須正視 Russ Hanneman 忽視的現實，產生實實在在、持續的收入至關重要。需要說明的是，在本文中，但凡提及 「營收」，我實際指的是自由現金流（FCF），因為對大多數加密專案而言，營收背後的資料很難獲取。 理解如何分配 FCF，比如何時將其用於再投資以促進增長，何時與代幣持有者分享，以及最佳的分配方式（如回購或分紅），這些決策很可能決定那些旨在創造持久價值的創辦人的成敗。 參考股權市場對於有效做出這些決策很有幫助。傳統公司經常通過分紅和回購來分配 FCF。公司成熟度、所處行業、盈利能力、增長潛力、市場狀況和股東期望等因素都會影響這些決策。 不同的加密專案基於所處的生命週期階段，在價值再分配方面天然存在不同的機遇和侷限。下面我將對其進行詳細描述。 加密專案生命週期 （一）探索者階段 早期的加密專案通常處於試驗階段，它們專注於吸引使用者、打磨核心產品，而非激進地追求盈利。產品與市場的契合度尚不明朗，理想情況下，這些專案優先考慮再投資以實現長期增長最大化，而非收益分享計劃。 這類專案的治理通常較為中心化，由創始團隊掌控升級和戰略決策。生態系統尚在萌芽，網路效應微弱，使用者留存是一大挑戰。許多這類專案依賴代幣激勵、風險投資或贈款來維持初始使用者引導，而非源於自然需求。 雖然有些專案可能在小眾市場取得早期成功，但仍需證明其模式能否可持續。大多數加密初創專案都處於這一類別，只有一小部分能夠突破向前。 這些專案仍在尋找產品與市場的契合點，營收模式凸顯了它們難以維持持續增長的困境。像 Synthetix 和 Balancer 等專案，營收呈現大幅飆升後又顯著下滑的態勢，這表明它們存在投機活動期，而非穩步被市場接納。 （二）攀登者階段 已經度過早期階段但尚未佔據主導地位的專案屬於成長類。這些協議能產生可觀的收入，每年在 1000 萬到 5000 萬美元之間。不過，它們仍處於增長階段，治理結構在不斷演進，…