幣、股、債互為支柱，黃金、BTC 共同支撐美債作為抵押品，穩定幣則支撐美元的全球採用率，這種結構使得去槓桿過程中的損失更加社會化。本文源自佐爺所著文章，由 Foresight News 整理及撰稿。 （前情提要：橋水達里歐：加密貨幣能成美元「替代貨幣」，美國債務心臟病快炸了 ） （背景補充：比特幣的「紅色月份」：為何 9 月仍主導加密貨幣週期 ）   週期源於槓桿，從速生速死的 Meme 幣，到 80 年的技術康波，人類總能找到某種力量、信念或者組織方式去創造更多財富，我們簡略回顧下目前的歷史座標，用以框定幣股債的交織為何重要。 自 15 世紀末地理大發現以來，資本主義核心經濟體呈現出如下變化： – 西班牙和葡萄牙——實物金銀 + 殘暴殖民種植園 – 荷蘭——股票 + 公司制 (荷蘭東印度公司) – 英國——金本位 + 殖民地剪刀差 (武力統治 + 制度設計 + 帝國特惠制) – 美國——美元 + 美債 + 軍事據點 (放棄直接殖民，控制重要據點) 需要注意，後繼者會吸納前者的優缺點，比如英國也會採用公司制和股票制，美國也會進行武力統治，這裡擷取新霸主的創新點，基於以上事實，可以發現經典資本主義運行軌跡兩大特點： – 霸權柯普定律：如同動物在演化中有變大的趨勢，核心經濟體的規模會越來越大 (荷蘭 ->英國 ->美國)； – 經濟債務週期：實物資產和商品生產會讓位於金融，一個經典資本主義強國軌跡，就是靠新金融創新集資謀利過程； – 槓桿最終崩潰：從荷蘭的股票到華爾街的金融衍生品，回報率壓力讓抵押品黯然失色，債務無法出清，新生經濟體取而代之。 美國已經處於全球統治的極限規模，接下來會是「你中有我，我中有你」的漫長結尾時刻。 美債最終會不可控，如同布爾戰爭之後的大英帝國，但是要維持體面結束，需要幣股債等延長債務崩盤倒數計時的金融產品。 幣股債互為支柱，黃金、BTC 共同支撐美債作為抵押品，穩定幣支撐美元全球採用率，讓去槓桿的過程損失更加社會化。 幣股債 6 種結合方式 使人快樂的一切，無非夢幻。 變得更大和複雜，是一切金融工具乃至生物體的自然規律，當某個物種進入極盛期，隨之而來便是無序內卷，越來越繁複的角、羽毛，都是求偶難度增高的反應。 代幣經濟學起自比特幣，無中生有打造鏈上金融體系，2 兆美元的 BTC 市值，相比於近 40 兆美元的美債規模，註定只能起到緩解作用，瑞·達利歐頻繁喊單黃金對沖美元與之同理。 股票市場流動性成為代幣新支柱，Pre IPO 市場化出現代幣化可能，股票上鏈也成為電子化之後的新載體，而 DAT (財庫) 戰略更是 2025 上半年主軸。 不過要注意，美債的鏈上化不必多言，但是基於代幣發債，以及公司債等上鏈還處於嘗試期，但終於開始小規模實踐。 圖片說明：ETF 數量增長，圖片來源：@MarketCharts 穩定幣成為獨立敘事，代幣化基金、債務會成為 RWA 新的同義詞，而指數基金，錨定更多幣股債概念的綜合 ETF 也開始有資金進入，傳統的 ETF/ 指數吞噬流動性的故事會在幣圈再次上演嗎？ 我們無法對此進行判斷，但是山寨幣 DAT 和質押型 ETF 等形式已經宣告槓桿的上升週期正式出現。 圖片說明：幣股債結合形式，圖片來源：@zuoyeweb3 代幣作為抵押物，在 DeFi 和傳統金融領域都日益乏力，鏈上需要 USDC/USDT/USDS，它們某種形式上都是美債的變體罷了，鏈下需要穩定幣成為新風尚，在此之前，ETF 和 RWA 都已經做出自己的實踐。 總結一下，市場大致出現 6 種幣股債結合方式： – ETF (期貨、現貨、質押、通用) – 幣股 (金融化手段改造鏈上用途) – 幣企 IPO (Circle 代表穩定幣趨勢階段性「硬頂」) – DAT (MSTR 幣股債 v.s ETH 幣股 v.s ENA/SOL/BNB/HYPE 幣) – 代幣化美債、基金 (Ondo RWA 主題) – Pre IPO 市場代幣化 (尚未形成規模，危險沉寂週期，鏈上改造傳統金融) 槓桿週期的結束和退出時機無法預測，但可以勾勒週期的基本面貌。 理論上，當山寨幣 DAT 出現時，已經是長週期的頂部，但是如同 BTC 能橫盤 10 萬美元附近，美元 / 美債決定徹底虛擬化，釋放的動量需要市場長時間去消化，這種消化動輒以 30 年計算：布爾戰爭到英國放棄金本位 (1931-1902=29)、布列敦森林體系 (1973-1944=29)。 一萬年太久，只爭朝夕，至少在 2026 期中選舉前，Crypto 還有一年好時光。 圖片說明：幣股債市場現狀，圖片來源：@zuoyeweb3 統計目前的市場結構，幣企 IPO 屬於最高端、最小眾賽道，僅有極少數幣企能完成美股 IPO，這也說明，將自身作為資產售出難度最高。 退而求其次，圍繞已有優質資產進行再銷售會較為簡單，比如貝萊德在現貨 BTC 和 ETH ETF 領域已經成為無可爭議的巨頭，更新的質押型 ETF 和通用型 ETF 會成為競賽新高低。 再其次，DAT (財庫) 策略 (Strategy) 公司一騎絕塵，也是唯一完成幣股債三方輪動的玩家，即基於 BTC 可以發債，進而支撐股價，空餘資金繼續買入 BTC，說明市場認可 BTC 作為抵押物的安全性，也認可 Strategy 本身「代表」 BTC 的資產價值。 ETH 財庫公司領域的 BitMine 和 Sharplink 等充其量只完成幣股聯動，他們沒有說服市場基於自身發債的實力 (不計算買幣時資本運作而發債的部分)，即市場部分認可 ETH 的價值，但是不認可 ETH 財庫公司自身的價值，mNAV 低於 1 (股價總值低於持有資產價值) 只是結果。 但是只要 ETH 的價值被普遍認可，那麼高槓桿競賽就會產出贏家，最終跌穿的只是長尾財庫公司…